11.01.2018 - 18:00 HSH Nordbank

Unternehmensanleihen weekly: Spreads starten stark in 2018. Ratingauswirkungen der US-Steuerreform halten sich in Grenzen

Anfang 2018 probten die Anleihespreads einen kleinen Ausbruch. So notierte der iBoxx am 2. Januar bei 39, liegt aber aktuell wieder bei starken 35 Basispunkten. Die kleine Ausweitung zog sich nahezu parallel durch alle Ratingklassen.

Im Gegensatz dazu kennen die CDS-Spreads in Europa und in den USA seit November 2017 scheinbar nur eine Richtung: enger. Welche fundamentalen Faktoren setzen Anfang des Jahres die nächsten Impulse?

Dazu greifen wir uns die Steuerreform in den USA heraus. Alles in allem wird sie sich positiv auf die Kreditqualität der US-Unternehmen auswirken und damit die Expansionsphase des Kreditzyklus noch etwas verlängern. Zwei wichtige Änderungen dabei: Der Unternehmenssteuersatz sinkt von 35 auf 21 Prozent. Das „Heimholen“ ausländischer Gewinne in Cash wird nicht mehr mit 35 Prozent, sondern mit 15,5 Prozent besteuert, wenn es in 2018 erfolgt.

Die Ratingagentur S&P sieht in der Steuerreform zusammengefasst folgende Auswirkungen:

  • Cashflows, insbesondere die „Funds from Operations“, also der operative Cashflow vor Veränderungen des Working Capital, werden sich über alle Sektoren verbessern, ohne dass dabei ein Sektor besonders heraussticht.
  • Damit wird sich auch die Relation von Funds from Operations zur Verschuldung verbessern - die Auswirkungen hält die Agentur allerdings für wenig ausgeprägt, insbesondere für Unternehmen aus dem Subinvestmentgradebereich.
  • Das Rating höherverschuldeter Unternehmen mit einem EBITDA/Zinsaufwand von weniger als Zwei werden von der Steuerreform kaum profitieren.
  • Für den Fall eines Insolvenztatbestandes gibt es sogar Verlierer der Steuerreform: Unternehmen mit ungedeckten Pensionszusagen erschwert sie die Sanierung.

Die positiven Ratingauswirkungen (Upgrades) werden also kommen, allerdings nicht in größerem Maßstab. Zudem betreffen sie in erster Linie Investmentgrade-Unternehmen.

Dass die Folgen der US-Steuerreform in Europa viel Wirkung zeigen, ist unwahrscheinlich. Weder deren Finanzkennzahlen noch deren Wettbewerbsposition wird sie stark beeinflussen. Auch nach der Steuerreform wird es so sein, dass die Wende im Kreditzyklus wahrscheinlich zuerst bei den Highyield-Anleihen in den USA sichtbar wird.

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